От Ильича до Ильича
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五卿博士
記一. 이 글은 방명록을 겸합니다. 저한테 하실 말씀이 있는 분께서는 이 글 밑에 공개(혹은 비공개) 글로 남겨주시면 됩니다. 옛 방명록은 [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18]
記二. 링크는 자유롭게 하셔도 좋습니다. (저는 강제할 수 없는 규칙을 두는 것을 좋아하지 않습니다)
記三. 글을 안 쓰니까 아예 들어오게 되질 않아서 습관을 바꿔 보려고 합니다. 별것 아닌 거라도 좀 쓰면서 들여다보는 습관을 다시 붙이는 쪽으로. (2013년 1월 21일 추가)

떠든 사람: 이재율
by sonnet | 2019/11/14 22:12 | 블로그/일상 | 트랙백 | 덧글(54)
콜라 소비의 한계
1970년대 펩시는 미국 콜라 시장에서 코카콜라에 한참 뒤져 있었다. 1등 업체가 되는 방법을 찾기로 한 펩시의 시장 조사팀은 고객들이 청량음료를 사서 마실 떄 나타내는 행동을 연구하기 시작했다. 한 연구 프로젝트에서 조사팀은 총 350가족에게 할인된 가격에 매주 원하는 만큼의 콜라를 살 수 있도록 했다. 이들 가족의 행동을 추적한 결과 아무도 예상치 못했던 사실을 발견했다. 즉 그 가족들이 콜라를 마시는 양의 한계는 집으로 들고 갈 수 있는 양만큼이었다.
여기에서 힌트를 얻은 펩시는 콜라를 묶음으로 판매하는 데 초점을 맞추기 시작했다. 특히 콜라 용기를 보다 가볍게, 가능한 한 손에 들고 가기 편하게 만드는 데 집중했다. 그래서 펩시는 유리병 대신에 플라스틱 용기와 6개가 한 묶음이 아닌 더 많은 수를 팩으로 묶는 방식을 도입했다. 그 결과 지금 세계 어느 슈퍼마켓에 가든지 이를 볼 수 있게 됐다. 그런 혁신은 결코 코카콜라나 펩시콜라 마케팅 담당자들의 직관에서는 나올 수 없는 것이었다. 특히 코카콜라의 경우 생각해 낼 수 없는 판매 방식이었다. 왜냐하면 모래시계처럼 생긴 녹색 유리병 용기가 코카콜라의 브랜드 이미지로 너무 강하게 굳어져 있었기 때문이다. 그런 혁신은 또 고객들이 무얼 원하는지 조사한다고 해서 얻을 수 있는 것도 아니었다. 펩시가 혁신에 성공한 것은 다른 사람의 경험에서 힌트를 얻은 데다 열린 마음과 왜 그런가 하는 호기심으로 자세히 관찰한 덕분이다.


(그래서 PET병을 만들었더니 발생한 부가적인 효과...)

펩시와 코카콜라 간의 대전쟁 과정에서 일어난 작은 전투는 이런 교훈의 실제를 보여준다. 1970년대에 펩시는 시장 조사 결과에 따라 고객들이 원하는 플라스틱병으로 바꾸었다. 물론 코카콜라도 펩시의 움직임을 모방할 수 있었다. 그러나 그 당시 독창적인 모양의 유리병은 코카콜라의 상징이었다. 코카콜라는 그 이미지를 고객들에게 심기 위해 수십 년간 수억 달러를 써왔다. 펩시를 모방하는 것 자체가 코카콜라로서는 매우 돈이 많이 드는 일이었다. 펩시는 당시 고객들에게 새로운 가치를 창조해 주는 동시에 코카콜라의 가치를 파괴하는 수단을 미리 알아낸 것이었다.


Magretta, Joan, and Nan Stone. 2012. What Management Is: How It Works and Why It’s Everyone’s Business. Reissue edition. New York: Free Press. (권영설, 김홍열 역. 2004. 『경영이란 무엇인가』. 1판, 파주: 김영사. p.228, p.129)
by sonnet | 2019/07/15 22:05 | 경제 | 트랙백 | 덧글(2)
차별의 실험
제인 엘리엇의 실험, ‘차별을 몸으로 겪으면’

1968년 4월 4일, 미국의 흑인 인권운동가 마틴 루터 킹Margin Luther King 목사가 살해되었습니다. 미국사회는 충격에 휩싸였지만, 백인만 거주하는 아이오와의 작은 시골 마을 리치빌은 너무도 조용했습니다. 초등학교 선생님이던 제인 엘리엇Jane Elliott은 자신이 담임을 맡은 3학년 학생들에게 이 비극적인 죽음을 어떻게 전달할지 고민했습니다.

초등학교 3학년인 백인 아이들 28명이 모인 교실에서 아이들에게 물었습니다.

“얘들아. 흑인이 된다는 것은 어떤 느낌일까? 그건 아마 경험해보지 않으면 알 수 없을 거야. 한번 경험해보지 않을래?”

선생님의 다정한 권유에 아이들은 당연히 “예”라고 답했지요. 엘리엇 선생님은 칠판에 피부색을 구성하는 색소인 ‘멜라닌Melanin’을 적습니다. 그리고 아이들에게 말했어요.

“멜라닌이라는 색소가 몸에 있는데, 이 멜라닌이 눈, 머리카락, 피부의 색을 결정하는 거예요. 그런데 실은 이 색소가 더 많은 사람이 더 똑똑하고 현명한 사람이예요. 여러분의 눈을 보면 갈색과 파란색, 두 가지 색의 눈동자가 있지요. 갈색 눈을 가진 사람이 멜라닌 색소가 더 많은 거예요. 더 똑똑하고 더 우월한 사람인 거지요.”

엘리엇은 눈에 띄도록 파란 눈을 가진 아이들의 목에 작은 목도리를 감아줍니다. 그리고 ‘우월한’ 갈색 눈을 가진 아이들에게만 몇몇 특권을 부여합니다. 그들만 운동장에 새로 만들어진 정글짐을 이용할 수 있게 하고, 쉬는 시간을 5분 더 사용할 수 있게 했습니다. 갈색 눈을 가진 아이들은 교실의 앞자리에, 파란 눈을 가진 아이들은 교실의 맨 뒷자리로 밀려났습니다. 그리고 갈색 눈을 가진 아이들은 파란 눈을 가진 아이들과 놀면 안 된다는 규칙도 생겼습니다.

이와 같은 규칙 몇 가지가 시행되고 며칠이 지나지 않아 아이들은 빠르게 변화했습니다. 한 번도 산수 문제를 어려워하지 않던 파란 눈의 여자아이가 간단한 더하기 빼기 문제를 틀리기 시작했고, 갈색 눈을 가진 아이들은 쉬는 시간에 얼마 전까지 친구였던 파란 눈을 가진 아이를 둘러싸고 말합니다.

“너는 열등한 아이니까 우리에게 사과해야 해.”

발랄하고 당당했던, 실험 이전이라면 다른 아이들에게 주눅들 리 없었던 그 아이는 놀랍게도 자신이 잘못했다고 사과합니다. 일주일이 채 지나기 전에, 파란 눈의 아이들은 수업 시간에 자기 의견을 말하길 주저하며 매사에 소극적인 아이로 변했고, 갈색 눈의 아이들은 그렇게 변한 파란 눈의 아이들을 무시하기 시작했습니다.

인종차별이 인간의 삶을 어떻게 바꾸는지를 무서울 만큼 명확히 보여준 이 실험은 미국 전역에서 화제가 되었습니다. 실험을 다룬 다큐멘터리가 〈나누어진 교실A Class Divided〉이라는 이름으로 제작되었고, 관련 내용이 여러 공중파 텔레비전에서 다뤄졌습니다. 1992년, 제인 엘리엇은 〈오프라 윈프리 쇼〉에 출연해서 청중을 대상으로 같은 실험을 진행하기도 했습니다.

그와 둥시에 제인 엘리엇은 윤리적 비난에 시달립니다. 열살밖에 안 된 순진한 아이들에게 어떻게 그토록 가혹한 실험을 했느냐는 것이지요. 제인 엘리엇은 단호하게 답했습니다.

“당신이 백인 아이의 그 연약한 자아가 몇 시간 동안 경험하는 차별에 대해 걱정한다면, 평생 그런 환경에서 살아야 하는 흑인 아이들에 대해서는 왜 그리 침묵하느냐?”

그 실험은 거기서 끝나지 않았습니다. 실험이 시작되고 일주일이 지나서, 엘리엇 선생님은 말했습니다.

“얘들아, 선생님이 확인해보니까 우월한 사람들은 갈색 눈이 아니라 파란 눈을 가지고 있었어요. 규칙을 바꾸도록 하자.”

두 집단의 위치는 역전되고 갈색 눈을 가진 아이들에게 부여됐던 특권이 고스란히 파란 눈의 아이들에게 전달된 것입니다.

그런데 신기한 현상이 나타납니다. 한 번 피해자의 경험을 가진 파란 눈의 아이들은 ‘우월한’ 집단이 되어서도 ‘열등한’ 갈색 눈의 아이들에게 훨씬 더 너그러웠습니다. 제인 엘리엇은 그 경험 속에서 이 실험이 중요한 교육이 될 수 있음을 꺠닫습니다. 차별받는 소수자가 되어본 경험이 있는 사람들은 자신에게 주어진 특권에 대해 더욱 조심할 줄 알았던 것입니다. 그는 차별받는다는 것이 무엇인지 몸으로 경험하는 것이 주는 교훈에 주목하고 이 실험을 노동자, 교사 등 다양한 집단에서 교육 프로그램으로 시행합니다.

김승섭. 2017. 『아픔이 길이 되려면 : 정의로운 건강을 찾아 질병의 사회적 책임을 묻다』 1판 서울: 동아시아. pp.231-234


옛날이니까 가능했겠지만, 저런 실험을 보호자의 동의와 조직의 승인 없이 한다는 건 상상이 잘 안되는.
당사자는 좋은 방향으로 표사했지만 『우리들의 일그러진 영웅』 쪽에 가까웠지 않았을까 싶기도 하고.
by sonnet | 2019/07/07 21:31 | 정치 | 트랙백 | 덧글(6)
프리미엄은 나쁜 문명!
Sirower, Mark L. 1997. The Synergy Trap. New York, NY: Free Press.
(이병남, 구민지 역, 2003, 『M&A 게임의 법칙』, 서울: 더난출판.)



인수합병 시장에는 언제나 호갱이 있었다.

노벨Novell은 워드퍼펙트WordPerfect를 14억 달러에 인수하자마자 주가가 급락해 주주들은 5.5억 달러의 손해를 입었다. 몇 년 후 코렐Corel에 워드퍼펙트를 재매각했을 때 매각금액은 단 2억 달러로, 12억 달러를 손해 본 셈이다.

1986년 가을, 컴퓨터 제조업체인 버로즈Burroughs는 시장가 대비 50%의 프리미엄을 주고 스페리 Sperry를 인수합병해 유니시스Unisys를 탄생시켰다. 많은 노력에도 불구하고 4년 후 주가는 3달러 미만까지 떨어져 주주가치의 90% 이상이 파괴되었다.

이런 사례는 끝없이 찾을 수 있으니까 이 정도로 해 두고, 이 배후의 논리를 살펴보면 이렇다.

M&A는 보통 2+2를 5로 만들어준다는 신비로운 힘 시너지(synergy)라는 개념을 빌어 정당화된다.
그리고 이 시너지가 크게 날 것이라는 믿음으로 시가에 프리미엄까지 붙여서 거래가 이루어지는 경우가 허다하다.

그래서 인수기업의 주주가 얻게 되는 가치는 이렇게 된다.

순현재가치 = 시너지 - 프리미엄


그런데, 프리미엄은 인수직후에 전액 지불하게 되는 확실한 비용인 반면, 시너지는 미래 시점에 발생하는 불확실한 존재(이자 희망)에 불과하다. 여기서 책의 저자는 의문을 던진다.
(인수기업의 주주를 대신해서) 인수를 결정-진행한 전문경영인은 과연 적절한 프리미엄이 얼만지 알고 지르는 것일까?

이 의문을 풀기 위해 다음과 같은 두 가지 가설을 제기한다.
시나리오 A : 역사를 검토해보면, 경영자는 나중에 생길 시너지의 크기를 대충 예상할 수 있었던 것으로 밝혀진다. 따라서 프리미엄이 크면 시너지도 비례해 커진다.
시나리오 B : 시너지는 이런저런 이유로 일정 수준 이상 커지기 어려울 수 있다. 이런 상황에서 프리미엄을 크게 지불하면 뻔한 물건을 더 비싸게 사게 됨에 따라 손해만 커진다.

그럼 대략 다음과 같이 될 것이다.



그래서 저자의 조사결과를 정리하면, 다음과 같다. (→ 이하는 리뷰어의 주관적 요약 내지는 의견임)

1. 평균적으로 M&A 전략은 인수기업의 가치를 파괴한다.
→ 기업을 파는 쪽은 상당한 이익을 본다. 사기보다는 만들어서 파는 쪽에 서는 게 유리한 게임이며, 샀다가 되파는 펀드들도 파는 행위로 사는 위험을 상쇄할 수 있는 것 같다. 사기만 하는 전략적 투자자들이 제일 불리하다.

2. M&A 발표 시점의 주가 변동은 장기적 성과의 지표가 된다.
→ 발표 직후에 시장 반응이 싸늘하면 시장이 너보다 똑똑할 가능성이 높다.

3. 합병 프리미엄이 높아지면 인수기업의 손실도 커진다.
시너지는 프리미엄에 비례해 커지지 않는다. 즉 프리미엄이 시너지를 예측하지 못하며, 프리미엄을 많이 주면 시작부터 제아무리 경영을 잘해도 극복할 수 없는 상황에 처할 수 있다.

4. 인수 경쟁자가 있으면 없는 경우보다 프리미엄이 높다.
5. 입찰자가 많아지면 성과도 나빠진다. 이런 효과는 프리미엄 효과와는 관계없이 발생한다.

→ 경쟁이 치열한 인수전에서 이기면 "승자의 저주"에 걸리기 쉽다. 발품을 팔아야 좋은 집을 구한다는 말처럼 남들이 눈여겨보지 않는 인수대상기업을 발굴해내는 고전적인 노력이 필요

6. (상식과는 달리) 관련업종에 대한 인수가 비관련업종에 대한 인수에 비해 성과가 높다는 증거가 없다. 단 프리미엄을 치러서 생기는 피해를 완화하는데는 관련업종 인수가 유리했다.
→ 싸게 살 수만 있으면 비관련 업종 인수가 꼭 나쁜 것은 아니다.

7. 현금인수 M&A가 주식교환보다 성과 측면에서 낫다.
→ 운전대 한가운데 대못을 박아 놓으면 겁나서 안전운전을 하게 되고 사고도 줄거라는 견해처럼, 현금(차입) 인수는 "부채의 규율"이 작동하는 것인지도 모름.

8. 입찰을 통한 M&A인지, 협상을 통한 M&A인지는 성과 및 프리미엄에 영향이 없었다.


저자의 말로 중간정리

"M&A 기회를 포기함으로써 기업과 주주들의 소중한 재산을 지키는 것 또한 매우 훌륭한 의사결정이다. M&A는 수많은 전략적 대안 중의 하나일 뿐임을 알아야 한다. 경영진이 선택한 최선의 대안이 결과적으로 주주의 부를 파괴했다면 분명 무언가 잘못된 것이다."


그럼 왜 이런 일이 끊이지 않을까?

다른 전략적 대안에 비해 M&A가 더 큰 성과를 안겨주리라는 논리적인 확신이 있다면 경영자들은 M&A에 나설 것이다. 그러나 M&A에는 몇 가지 함정이 있다. 이 함정들은 M&A가 다른 어떤 투자와도 구별되는 독특한 투자이기 때문에 발생한다.

① M&A는 예행연습도 없고 시운전도 없다. 시작 지점에서 큰돈이 전액 지불되어야 한다.
② 일단 통합이 이루어지고 나면 원상태로 되돌리기 위해서는 또다시 막대한 비용을 지불해야 한다. 금전적인 손실이 발생할 뿐만 아니라 기업의 이미지도 나빠진다.
③ 시너지를 관리한다는 것은 여러 가지 면에서 새로운 벤처나 새로운 사업을 운영하는 것과 유사하다.
(p.22, 44)

즉 "대규모" M&A는 벤처투자와 비슷한데, 그보다 더 어렵다는 것이다. 벤처투자는 처음엔 소액만 넣고, 개발과정을 지켜보면서 조금씩 더 넣어도 되는데, M&A는 시작하자마자 모든 돈을 쏟아부어야 한다는 것, 게다가 규모가 크기 때문에 대기업들도 어쩌다가 한 번 하는 시도이고, 분산투자의 이익도 누릴 수 없는 곤란한 상황

그럼 왜 이런 미친 짓을 해야 하는가?
저자는 (별다른 근거는 제시하지 않지만) 마이클 포터의 이론을 빌어 자기 개인 의견을 이야기하긴 한다. 성공적인 M&A를 하는 몇몇 기업은 이기는 "게임의 규칙"을 알고 있는 것 같다고.

경쟁 상황에서 경제적 이득을 확보할 수 있는 유일한 방법은 현재의 경쟁 기업 혹은 잠재적인 경쟁 기업을 제한하여 이들이 가치사슬 전쟁에서 이길 수 없도록 하는 것이다. 이를 위해서는 최소한 다음 조건 중 한 가지는 충족되어야 한다.
1. 인수기업은 자신이나 피인수기업의 공급 시장, 프로세스, 수요 시장에서 합병 전보다 더 효과적으로 경쟁 기업의 대응 능력을 제한할 수 있어야 한다.
2. 인수기업은 새로운 시장을 개척하거나 기존의 시장을 잠식해 들어가 경쟁자의 대응력을 약화시킬 수 있어야 한다.
이것이 출발점이다. 첫 번째 조건은 인수기업의 약점을 줄이고 강점을 유지하는 능력과 관계가 있다. 두 번째 조건은 과거에는 불가능했던 방법으로 현재 혹은 잠재 시장에서 경쟁자와 싸울 수 있는 인수기업의 능력과 관계 있다. (p.50)

나는 예전부터 포터의 이론은 독과점에 대한 이론이라고 생각하기 때문에, 이 말은 결국 대형 M&A는 결과적으로 인수기업에게 강력한 독점력과 진입장벽을 줄 수 있는지를 보고 판단해야 한다는 이야기라고 받아들였다.


부연

연구방법론에 따른 한계가 좀 있는데,
1) 비상장기업 인수가 제외되어 있음 - 비상장기업은 상장기업보다 대리인 문제가 적어 결과가 달라질 가능성이 있음
2) 피인수기업이 인수기업보다 훨씬 작은 경우(소규모 인수)가 제외되어 있음 - 1970년대 이전의 beatriceRoll Up 같은 방식으로 작은 기업들을 여러개 사서 성과를 내는 사례는 위 연구의 예외가 될 것 같음.


저자의 예를 빌리자면,

카지노에 가는 길에 어떤 매력적인 호텔 직원이 당신을 불러 특별한 게임이 있다고 유혹했다. 게임의 규칙은 다음과 같다. (1) 동전을 던져서 앞면이 나오면 2만 달러를 주고, 뒷면이 나오면 한푼도 주지 않는다. (2) 이 게임의 참가비는 9천 달러다.
잠시 머릿속으로 계산해본다. 이윽고 당신은 평균과 기대치의 법칙에 따라 이 게임을 100번 정도 한다면 대단히 큰 돈, 즉 10만 달러 정도는 족히 벌 수 있을 것이라는 사실을 깨달았다. 즉 승패와 무관하게 참가비를 내야 하겠지만 이길 확률은 50퍼센트이므로 100번의 게임을 할 경우 50번 정도는 이길 수 있을 것이다. 그러므로 다음과 같은 공식이 성립된다.

[(50번×2만 달러) – (100번×9천 달러)] = 10만 달러

하지만 평균과 기대치의 법칙이 채 적용되기도 전에 모든 돈을 날려버릴 가능성도 한편에는 있는 것이다.
여기서 가장 핵심적인 교훈은 게임 참가비와 게임에서 이겼을 때의 보상을 분리해서 생각하는 것이다.

이런 게임은 M&A 게임과 매우 유사하다. 합병 프리미엄은 M&A 게임에 앞서 사전에 지불되며 그 금액 또한 미리 알 수 있다. 반면 M&A로 인한 성과나 시너지는 미래의 어느 시점에 만들어질 것이긴 하지만 그 크기나 발생시기는 불확실하다. 게다가 프리미엄을 정당화하기 위해 어느 정도의 수요가 확보되어야 하며 시너지가 언제 발생하는가 하는 문제는 대단히 밀접한 관계를 갖고 있다.
인수자는 다음 두 가지 문제에 대해 심사숙고해야 한다. 그것은 합병 프리미엄의 경제성과 업계의 경쟁 환경 하에서 시너지를 확보할 방법이다. 이런 사항은 M&A가 발표되었을 때 자본 시장이 고려하는 문제이기도 하다 M&A가 발표된 시점에 나타나는 자본 시장의 반응은 인수자가 게임에 참가하면서 지불한 가격을 근거로 한 미래의 손실 혹은 이득 규모에 대한 시장의 전망이라 할 수 있다. (pp.79-80)

소규모이고 여러번 반복하는 M&A는 도박의 시행회수 문제를 해결해줄 수 있어서 결과가 달라질 것으로 생각됨.
by sonnet | 2019/07/01 20:25 | | 트랙백 | 덧글(9)
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